После полугода переговоров Греции ни удалось ни смягчить условия действовавшей антикризисной программы, ни договориться о новой. Поэтому 30 июня Греция стала первой развитой страной, объявившей дефолт по долгу МВФ. Страна предпочла направить €1,6 млрд. на выплаты пенсий и зарплат, а не процентов по долгу. Напомним, что для предыдущей выплаты греки использовали свою квоту специальных прав заимствования - SDR, т.е. фактически взяли долг у МВФ, чтобы расплатиться с ним же.

Зашедшие в тупик переговоры заставили премьер-министра Ципраса объявить 27 июня о референдуме по предложениям «тройки». Отчасти, партия власти Syriza надеялась на продление переговоров, но «тройка» ожидаемо решила дождаться результатов голосования. Греческий референдум войдёт в историю по многим причинам. Во-первых, он один из самых быстрых: от объявления до голосования прошла всего неделя. Во- вторых, вопрос был сформулирован максимально непонятно - 68 слов со ссылкой на два технических документа, разобраться в нём обычному гражданину было невозможно. В-третьих, в бюллетенях был специально изменён порядок ответов - сначала «Нет», потом «Да», в пользу продвигаемого властями варианта. В итог вариант «Нет» победил с солидными 61,31%, не оставив поводов для сомнений в результатах - предварительные опросы показывали равенство голосов.

К чему приведёт этот результат? Во-первых, сегодня правительство объявит о продлении банковских каникул: возможности снять ограничения по оттоку капитала ещё нет. Во-вторых, переговоры с «тройкой» продолжатся: глава европейского совета уже назначил экстренный саммит еврозоны для обсуждения итогов референдума на вторник. Мы не ждём быстрого прогресса: позиция греков теперь подкреплена самым лучшим политическим аргументом, а желание договариваться у стран «ядра» теперь значительно меньше. Тем не менее, достижение соглашения о третьей программе «тройки» с Грецией с меньшими требованиями к реформам, большей реструктуризацией долга и, возможно, частичным его списание всё ещё возможно.

Важным поводом к пересмотру предложений «тройки» может стать анализ устойчивости долга Греции, опубликованный МВФ на прошедшей неделе. Это знаковый документ для переговоров: он настолько близок к раскаянию, насколько может себе позволить международная организация. По расчётам МВФ Греции для расчёта по долгу понадобится до 2045 года ежегодно поддерживать первичный баланс бюджета выше 4% ВВП. Кроме того, МВФ, наконец, признало, что прошлые предположения - рост производительности труда и участия в рабочей силе до германских уровней за несколько лет - нереалистичны. Более того, даже при выполнении всех структурных преобразований рост Греции из-за демографии не превысит 2% в год. В реалистичном же сценарии - рост ВВП 1%, первичный профицит 2,5% ВВП, даже списание €53 млрд - кредит еврогруппы в рамках первой программы помощи может оказаться недостаточно. Уже сейчас Греции до конца 2018 года необходимо выплатить уже €50 млрд.

Поэтому мы считаем, что выход Греции из еврозоны более вероятен - 70%. Следующая выплата ЕЦБ €3,4 млрд - уже 20 июля. Если соглашение» к этой дате не будет достигнуто, Греция её пропустит. Как будет действовать ЕЦБ? Мы считаем, что ЕЦБ ограничит предоставление ликвидности греческим банкам. Правительство будет вынуждено вернуть контроль над центральным банком и начать печать «новых драхм». Это станет прямым нарушением базовых европейских соглашений, и Греция будет исключена из еврозоны. Выход Греции не может пройти спокойно. В базовых европейских соглашениях возможность выхода не предусмотрена. А значит, весь процесс будет сопряжён с юридическим хаосом и сложно просчитываемыми издержками.



Теперь открыт и ящик Пандоры анализа долгов стран периферии. Напомним, МВФ в обзоре фискальной политики 2013 года сделал расчёт первичных дефицитов, необходимых для возвращения долгов стран еврозоны к маастрихтским 60%. В 2020-2030 годах они должны были составлять в Ирландии 5,6%, в Италии 6,6%, в Португалии 5,9%, в Испании 4%. Поддержание такого профицита маловероятно, но долг ещё может остановиться на более высоком равновесном уровне - 100% ВВП?. Но такое равновесие крайне неустойчиво. В докладах МВФ страны периферии еврозоны давно находятся в красной зоне по рискам устойчивости долга. Небольшие замедление роста, дефляция, рост процентных ставок, ослабление бюджетной дисциплины приведёт к неустойчивому росту долга. А предполагать отсутствие подобных рисков на 30-летнем горизонте - ничем не обоснованный оптимизм. Поэтому мы ожидаем дискуссий о «греческом уроке» для Испании, Португалии, Италии и Ирландии в ближайшее время.