Процедура клиринга и расчетов по сделкам с ценными бумагами имеет две ключевых стадии. После заключения сделки осуществляется расчет размера обязательств сторон в рамках сделки. Эта процедура именуется клирингом. Данная процедура завершается расчетами по обязательствам, включая окончательную передачу ценных бумаг, поставку в обмен на окончательное перечисление денежных средств, оплату. Клиринговый дом действует в качестве центрального контрагента (ЦК), выполняя функцию законного контрагента для обеих сторон сделки, т.е. являясь покупателем для каждого продавца и продавцом для каждого покупателя в рамках определенной серии контрактов, например, заключенных на определенной бирже или в определенной торговой системе. С точки зрения участников рынка кредитный риск ЦК заменяет собой кредитный риск других участников. 

Изначально ЦК создавались для защиты участников рынка от контрагентского риска на биржевых рынках производных инструментов, деривативови снижения издержек участников на обеспечение сделок. Основные функции ЦК управление рисками и повышение эффективности функционирования биржевого рынка. Контракты на биржевые производные инструменты исполнялись с единственным контрагентом, клиринговой палатой, обрабатывавшей все сделки и гарантировавшей исполнение обязательств по ним. Большое влияние на организацию услуг центральных контрагентов на рынках производных инструментов оказала текущая структура биржевых рынков, а также состав и характеристики участников данных рынков. Как биржи, так и связанные с ними клиринговые палаты имеют давнюю историю развития. Не так давно ЦК начали предлагать клиринговые услуги на спот-рынках и внебиржевых рынках.

Для защиты от неисполнения обязательств участником клиринга ЦК разработали целый ряд процедур управления рисками, например жесткие правила в части допуска, величины собственных средств и разделения клиринговых и гарантийных средств. Заблаговременное стресс-тестирование и пополнение маржи также являются важными инструментами управления рисками. Начальная маржа депонируется участниками клиринга в начале сделки. Вариационная маржа вносится при переоценке позиций в ходе сделки, используя процедуру учета в текущих ценах. ЦК могут также иметь доступ к дополнительным ресурсам на случай неисполнения обязательств, например, фондам взаимных гарантий или страховому покрытию. Они могут требовать от участников клиринга выполнения финансовых требований, с тем, чтобы снизить вероятность неисполнения обязательств.

Можно выделить, по меньшей мере, три уровня неттинга: уровень маржи, уровень обязательств и уровень расчетов. В целях защиты участников клиринга и клиринговой палаты от неисполнения обязательств клиентом каждый участник, как правило, обязан установить своим клиентам минимально допустимый уровень маржи в соответствии с правилами, принятыми клиринговой палатой. В рамках нетто-маржинирования участники клиринга вправе проводить неттинг своих длинных и коротких позиций с разными клиентами и затем депонировать маржу лишь на сумму чистой позиции. В рамках брутто-маржинирования участники обязаны депонировать в ЦК маржу на сумму, достаточную для покрытия валовых позиций своих клиентов. Несмотря на большую распространенность систем нетто-маржинирования теоретически ЦК может в рамках системы расчетов по сделкам с ценными бумагами (СРЦБ) осуществлять клиринг как на основе нетто-маржинирования, так и на основе брутто-маржинирования.

ЦК могут также оказывать услуги неттинга поставок/обязательств в отношении денежных средств и ценных бумаг. Двусторонний неттинг снижает величину двусторонних потоков в рамках каждой пары контрагентов до величины нетто-обязательства. Многосторонний неттинг представляет собой неттинг всех обязательств, принятых на себя участниками системы, и генерирует единое обязательство, исполняемое в пользу определенных контрагентов в рамках группы неттинга. Это минимизирует количество обязательств, подлежащих урегулированию, и повышает эффективность. Существует два вида многостороннего неттинга: расчетный неттинг и договорной неттинг. Расчетный неттинг предполагает зачет взаимных обязательств всех участников, приводящий к возникновению единой позиции по определенной ценной бумаге, подлежащей поставке или получению, а также единого денежного платежа, причитающегося в пользу каждого участника по отношению ко всем остальным участникам. Данный вид услуги может предоставляться как ЦК, так и СРЦБ в отличие от договорного неттинга, который осуществляется исключительно ЦК. Договорной неттинг используется для снижения количества индивидуальных договорных обязательств до одного обязательства по отношению к ЦК, что уменьшает влияние объемов торгов на балансы и отчетность участников рынка.

Клиринговые дома, осуществляющие деятельность в качестве центральных контрагентов, оказывают значительное влияние на функционирование финансовых рынков. Они могут увеличить эффективность и стабильность финансовых рынков в такой степени, что их бесперебойное функционирование обеспечит еще более эффективное использование обеспечения, снижение операционных издержек и рост ликвидности. Прилагая большие усилия для достижения экономии масштабов путем слияний и гармонизации технических процедур, участники рынка неизбежно оказались перед лицом необходимости сосредоточить внимание на одном из наиболее фрагментированных сегментов инфраструктуры мирового рынка ценных бумаг - клиринге и расчетах. Учитывая важность своей роли, ЦК должен иметь надежную политику в сфере управления рисками. ЦК принимает на себя всю полноту ответственности и перераспределяет риски среди участников рынка. Более того, если ЦК не исполняет свои функции управления рисками достаточно хорошо, это, наоборот, может привести к увеличению рисков на рынке.

Ряд зарубежных авторов уже посвятили свои работы с целью показать, способствует ли привлечение клиринговых палат, осуществляющих деятельность в качестве центральных контрагентов (ЦК), при заключении сделок с активами определённого класса, в частности кредитными деривативами, повышению эффективности механизмов снижения контрагентского риска и требований к вносимому залогу по сравнению с процедурой двустороннего взаимозачёта, осуществляемого между двумя дилерами. Даррелл Даффи и Хаокзнг Жу показали, что привлечение ЦК для операций с активами одного определённого класса, в частности кредитными деривативами, эффективно лишь в том случае, если перспектива многостороннего взаимозачёта для данного класса активов покрывает возникающие в результате убытки при проведении двустороннего взаимозачёта операций с активами других классов, включая производные инструменты ОТС для акций, процентных ставок, товара и иностранной валюты. Это свидетельствует о необходимости серьезного научного осмысления проблематики развития института ЦК на финансовом рынке.

Несмотря на то, что в настоящее время на мировых рынках, где клиринг осуществляется ЦК, доминируют крупные игроки, хорошо функционирующие ЦК приносят выгоду не только им. При наличии правильной структуры ЦК обеспечивает небольшим игрокам возможность работы на рынке, а региональным эмитентам - возможность получить финансирование.

В России институт Центрального контрагента возник в середине первой декады 21 века как адекватный ответ на вызовы, с которыми сталкивается российский финансовый рынок в период своего развития и становления, что сопровождается ростом рисков в связи увеличением объемов операций, увеличением числа и повышением сложности финансовых инструментов, предлагаемых на рынке участниками для инвестирования. Клиринг с использованием ЦК развивается в рамках двух вертикально интегрированных холдингов ММВБ и РТС. Если на ММВБ клиринг с Центральным контрагентом осуществляется НКЦ на валютном биржевом рынке, то на РТС механизм ЦК задействован на фондовом рынке.

Как ЦК на практике осуществляет систему управления рисками, можно убедиться, если обратиться к опыту ЗАО АКБ «Национальный Клиринговый Центр» (НКЦ), выполняющего функции Центрального контрагента на биржевом валютном рынке Группы ММВБ, дочерней компании которой он является. Опираясь на систему внутреннего рейтингования ММВБ, НКЦ устанавливает требования к участникам клиринга к их показателям финансовой устойчивости и эффективности деятельности и лимиты их нетто операций. Все расчеты с участниками НКЦ проводит на основе принципа PVP - «платеж против платежа», постоянно контролируя обеспеченность сделок. НКЦ также устанавливает, по согласованию с ЦБ РФ, границы допустимых однодневных курсовых колебаний и на случай появления недобросовестного участника имеет «в резерве главного командования» Фонд покрытия рисков и механизм проведения дополнительной сессии с участием Банка России для обеспечения безусловности выполнения обязательств перед добросовестными участниками.

Для Центральных контрагентов «моментом истины» и беспристрастной проверкой надежности системы управления рисками, всех узлов и механизмов стал последний мировой финансовый кризис. Как показывают результаты деятельности в кризисных условиях уже упоминавшегося НКЦ, в период высокой волатильности финансового рынка и почти троекратного резкого увеличения объемов операций этот Центральный контрагент стал стабилизатором валютного рынка, не допустив ни одного случая неисполнения своих обязательств перед добросовестными участниками. Для поддержания стабильности на биржевом валютном рынке НКЦ осуществлял тщательный мониторинг финансового состояния участников, ситуации на рынке и действий регулятора; изменял нормативы депонирования на валютные тоги на ЕТС различными инструментами в тесном взаимодействии с ЦБ РФ, исходя из текущей конъюктуры; своевременно прекращал/изменял условия клирингового обслуживания банков в случае существенного ухудшения финансового состояния и/или отзыва лицензии, неоднократного нарушения ими установленных сроков расчетов.

Куда идти дальше?
ЦК разработаны с целью централизации процедуры контроля и управления рисками для участников рынков, на которых осуществляет клиринг ЦК. В последние годы выросла общая значимость существующих ЦК, расширивших диапазон рынков, на которых они функционируют. ЦК предоставляют рынку следующие существенные преимущества:

Снижение нежелательного кредитного риска, воспринимаемого участниками как побочный продукт коммерческой деятельности. Указанный фактор также способствует развитию анонимной торговли по принципу обмена, или перемены мест при желании участников рынка.

Создание условий для развития многостороннего неттинга, что снижает степень расчетного риска в день поставки. Многосторонний неттинг торговых позиций также способствует увеличению объёма торговли на уровне каждой отдельно взятой фирмы в заданных рамках её балансовой ведомости, в перспективе увеличивая ликвидность рынка.

Одностороннее неттинговое движение обеспечения от каждого участника клиринга к ЦК также призвано уменьшить риск срыва сделок купли-продажи. Стандартизированная обработка клиентских приложений, реализующих внутреннюю обработку данных, являющаяся обязательным условием для функционирования ЦК, также может уменьшить издержки, понесенные участниками рынка в связи с отсутствием стандартной процедуры.

Рост популярности ЦК - фактор риска по принципу "все яйца в одной корзине", что подчёркивает важность применения технологий осторожного управления рисками. Вероятность отказа ЦК очень мала, а последствия сбоя в системе огромны. Именно этот системный риск и заставляет ведущие финансовые институты сосредоточиться на управлении рисками посредством ЦК, в частности на порядке действий в чрезвычайных ситуациях.

Ключ к решению проблемы - управление рисками. Чтобы предвидеть вероятный риск и справиться с ним, ЦК предлагает широкий выбор опций финансирования, начиная от маржи и создания резервных фондов на средства, полученные от участников клиринга, до дополнительного страхования и собственного капитала ЦК. Целью данных мероприятий является обеспечение максимально возможной степени надёжности и безопасности рынков, гарантируя постоянное наличие у ЦК достаточных ресурсов (например, ликвидность и количество), позволяющих справиться с серьёзными проблемами, возникшими по вине участников, и предотвратить ситуацию неопределённости после продажи. Собственные правила ЦК, вытекающие из опций финансирования, например, правила приращения представляют собой важный инструмент управления рисками.

Несмотря на прогресс, отмеченный в процессе интеграции финансовых рынков, мировая индустрия клиринга расчетов по сделкам с ценными бумагами остаётся в значительной степени разрозненной. Интеграция подразумевает предоставление всем потребителям доступа к одним и тем же услугам на одних и тех же условиях, вне зависимости от местонахождения лиц, потребляющих услуги либо предоставляющих их. Выделяют два типа интеграции. Горизонтальная интеграция происходит, когда организации одного и того же уровня, торговые, клиринговые, расчётные либо попечительские сливаются или принимают иные формы кооперации. Вертикальная интеграция происходит, когда организации сливаются, сочетая торговые, клиринговые, расчётные и попечительские функции в рамках одного юридического лица. Последние примеры консолидации наглядно демонстрируют, что вертикальная интеграция способствующая извлечению максимальной пользы из прямой обработки, ПО не исключает вероятности последующей горизонтальной интеграции с целью максимального повышения экономической эффективности неттинга.

Несмотря на то, что участники рынка не пришли к единому мнению по вопросу наиболее эффективной перспективной рыночной структуры, консолидация ЦК представляет собой вариант, привлекательный во многих отношениях. Один ЦК, охватывающий несколько рынков, - центр внимания нескольких расчётных организаций и депозитариев. С точки зрения крупных участников рынка, такой ЦК может стать местом изучения корреляций специфических рисков и, соответственно, уменьшения капитальных затрат на управление рисками. Особую важность имеет изучение указанной корреляции между рынками наличного товара и производных инструментов. Стандартизация систем, коммуникаций и позиционирования способствует упрощению финансовых операций. С большей вероятностью этого следует ожидать от единого ЦК. Средства, затраченные на поддержание, совершенствование и развитие технологии ЦК, могут быть использованы на более широком поле деятельности.

Выводы: Центральный контрагент по праву может считаться важнейшей финансовой инновацией на отечественном финансовом рынке за последние пять лет. Однако возможности развития заложенные в нем будут реализованы только при условии постоянного повышения качества и широты управления и рисками, а также в случае консолидации уже действующих на рынке ЦК, сегодня их три в единую структуру.