Основные риски финансового рынка связаны со следующими факторами: стагнация рынка акций из-за остановки роста цен на энергоносители; риски оттока иностранного капитала; девальвация рубля; опережающий рост внешних заимствований банков и нефинансового сектора; рост объемов торгов на срочном рынке при недостаточном уровне обеспеченности сделок; нарастание рисков на рынке РЕПО; малая емкость рынка финансовых услуг, препятствующая росту финансовых посредников, российский фондовый рынок зависим от цен на нефть. Данная цена является индикатором состояния глобальной экономики, стабильности финансовой системы и уровня денежной ликвидности в ней, политической стабильности в странах экспортерах нефти и иных факторов. Текущие прогнозы Минэкономразвития и международных финансовых организаций, схожие в том, что в среднесрочной перспективе нефтяные цены повышаться не будут, отражают опасения по поводу замедления глобального экономического роста и рисков стабильности мировой финансовой системы из-за нерешенности проблемы суверенных долгов, кризиса в зоне евро, недостаточной устойчивости банковской системы и иных факторов. 

Для возобновления роста фондового рынка нужны новые идеи экономического роста, которые, даже если и будут реализованы, вряд ли заработают сразу. В отчете 2009 г., исходя из формулы взаимосвязи индекса РТС и нефтяных цен, нами прогнозировалось среднегодовое значение индекса в 2010 г. на уровне 1503 пунктов, а фактически он оказался равен 1510. При анализе итогов рынка за 2010 г. мы ожидали, что в 2011 г. среднегодовая цена нефти за баррель вырастет с 80 до 105 долл. Фактически она выросла еще больше почти до 111 долл. за баррель. Однако вместо прогнозируемого роста среднегодового значения индекса РТС до 2017 пунктов в 2011 г. фактически данный показатель вырос лишь до 1748 пунктов. Более того, индекс РТС по состоянию на конец года уменьшился с 1770 пунктов в 2010 г. до 1381,87 в 2011 г., или на 21,9%. Причина расхождения реальных данных с прогнозом более объемный, чем ожидался, вывоз капитала из России.

По нашим оценкам, в 2012 г. при небольшом снижении среднегодовых цен на нефть среднегодовое значение индекса РТС повысится с 1748 пунктов до 1842, или на 5,4%. Разнонаправленная динамика средних значений нефтяных цен и индекса будет объясняться замедлением объемов вывоза капитала из России.

Риски оттока иностранного капитала
Отток средств из иностранных фондов, специализи- рующихся на инвестициях в Россию, зафиксированный в мае - декабре 2011 г., в январе 2012 г. сменился тенденцией притока средств в данные фонды. Означает ли это изменение тенденции в поведении портфельных инвесторов, покажет время. По нашему мнению, пока предпосылки для этого отсутствуют. На это, в частности, указывает динамика прогнозов МВФ по ВВП крупнейших экономик мира, приведенная в последнем докладе о состоянии мировой экономики, который в обновленной редакции был опубликован на сайте МВФ в январе 2012 г. В нем МВФ по сравнению с сентябрьским 2011 г. прогнозом понизил прогнозы темпов роста ВВП на 2012 г. мировой экономики с 4,0 до 3,3%, Японии с 2,3 до 1,7%, Германии с 1,3 до 0,3%, Великобритании с 1,6 до 0,6%, Китая с 9,0 до 8,2%, России с 4,1 до 3,5%.

О том, что связь между ухудшением прогнозов динамики ВВП и поведением инвесторов в инвестиционных фондах работает, свидетельствуют события 2011 г. В апреле 2011 г. МВФ понизил прогноз темпов роста ВВП на 2011 г. в США, Великобритании и Японии. В последующие кварталы прогнозы экономического роста были снижены по Германии, Китаю, России и миру в целом. Неудивительно, что как реакция на рост неопределенностей в мировой экономике в мае 2011 г. портфельные инвестиции, по данным EPFR, стали стабильно покидать российский рынок акций.

Более противоречивы показания индексов предполагаемой волатильности по американским акциям и акциям развивающихся стран. Во второй половине 2011 г. данные индексы показали существенный всплеск, предупреждая о растущих рисках рынка акций. Однако в январе 2012 г. индексы VIX и VXY значительно понизились, это свидетельствует о том, что участники срочного рынка ожидают понижения в ближайшие месяцы волатильности цен акций американских компаний и компаний из развивающихся рынков. Вместе с тем рост указанных индексов не всегда означает повышение рисков. Например, всплеск индекса в мае - июне 2010 г. не сопровождался оттоком средств из фондов, инвестирующих в Россию и другие развивающиеся рынки.

Изложенный выше подход позволяет определить условия, при которых средства портфельных инвесторов начнут возвращаться. Это произойдет тогда, когда перестанут снижаться прогнозы темпов экономического роста крупнейших стран от МВФ и иных международных финансовых организаций и уменьшатся колебания индекса VIX. С учетом нарастания экономического кризиса в Евросоюзе и отсутствия позитивных изменений в экономике США вряд ли это произойдет в 2012 г. Соответственно в этот период продолжится вывод иностранных портфельных инвестиций, хотя, возможно, в меньших масштабах.

Риски девальвации рубля в среднесрочной перспективе
Тенденция замедления притока в Россию новых валютных поступлений из-за стабилизации цен на глобальных сырьевых рынках и продолжающегося четвертый год оттока иностранного капитала, проявившаяся и в 2011 г., переход к более свободному формированию курса рубля, переход Банка России к таргетированию уровня инфляции преимущественно с помощью инструментов процентной политики в итоге ведут к отрыву динамики денежной массы и валютных резервов. Движение валютных поступлений перестает играть решающую роль в росте денежной массы.

В целом данный процесс является позитивным, в 2011 г. он привел к небывало низкому уровню инфляции в стране. Однако при этом возникает риск того, что опережающий рост рублевой денежной массы по сравнению с валютными резервами в случае шоков на финансовых рынках приведет к резкой девальвации национальной валюты. В случае кризиса на глобальном рынке или паники на внутреннем финансовом рынке, когда у населения и компаний возникает ажиотажный спрос на иностранную валюту, у правительства и центрального банка может оказаться недостаточно валютных резервов, чтобы погасить такой спрос, они будут вынуждены девальвировать национальную валюту.

С конца 2009 г. официальный курс рубля стал все больше отклоняться от расчетного, а в декабре 2011 г. их различие достигло максимума за последнее 10-летие. Расчетный курс 49,2 руб. за доллар можно рассматривать как потенциальный ориентир для официального курса рубля в случае самого неблагоприятного развития ситуации на финансовом рынке, вероятность которой, к счастью, крайне мала. Однако при сложившемся различии между официальным курсом рубля и его валютным обеспечением монетарные власти или просто «невидимая рука» рынка будут постепенно ослаблять рубль в среднесрочной перспективе. Такой сценарий был бы предпочтителен и для внутренней экономики, поскольку плавная девальвация национальной валюты является одним из наиболее действенных и не противоречащих принципам ВТО инструментом поддержки национального товаропроизводителя.

Операционные риски фондового и срочного рынкоков
Характерной чертой фондового рынка акций последних лет является опережающий рост объемов торгов по сравнению с активами участников рынка и их клиентов. Косвенным образом об этом свидетельствуют данные показывающие рост числа анонимных сделок с акциями при сокращении размера средней сделки на основном рынке акций ММВБ-РТС. Растет популярность высокочастотной торговли. Ежегодные конкурсы бирж за звание лучшего частного инвестора, по существу, превратились в скрытую рекламу высокочастотной торговли. Эпизодически публикуемые в СМИ данные о клиентских операциях позволяют предполагать, что у крупных брокерских компаний частный клиент в среднем в два-три дня полностью обновляет свой портфель. В отличие от развитых рынков тарифная политика российских брокеров не предполагает каких-либо ограничений для высокочастотной торговли клиентами независимо от степени их готовности к рискам.

Повышенная торговая активность часто не только вредит инвестиционным результатам основной массы частных инвесторов, но и создает повышенные операционные риски для торговых систем. Каждый год биржа все активнее вовлекается в борьбу за возможность обработки все более растущего потока заявок, где ей противостоят около 600 участников, ряд из которых обладают не меньшими, чем сама биржа, ресурсами по приобретению самых совершенных компьютеров и программ, позволяющих все больше снижать частоту торговых решений. При этом влияние данной конкуренции на рост капитализации эмитентов, привлечение новых денег, улучшение результативности инвестирования вовсе неочевидны. Поэтому в предстоящие годы следует ожидать продолжения операционных проблем в инфраструктурных организациях, которые, возможно, поставят вопрос о необходимости установления сбалансированных мер, регулирующих высокочастотную торговлю.

Срочный рынок РТС вызывает опасения аналогичного порядка. Количество сделок и объемы торгов на нем растут быстрыми темпами, активы клиентов увеличиваются медленнее, информация о количестве участников данного рынка и об их операционной активности является непрозрачной. При этом по сравнению с ранним этапом развития срочного рынка в середине 2000-х гг. в настоящее время наблюдается более низкий уровень обеспечения фьючерсных и опционных контрактов.

Риски сделок РЕПО
За прошедшее после кризиса время биржевой инфраструктуре удалось решить проблемы создания гарантируемой системы расчетов по сделкам РЕПО. На нынешнем этапе проблема на рынке РЕПО заключается в том, что для отдельных видов ценных бумаг, например, для корпоративных облигаций они стали доминирующим типом сделок. Корпоративные облигации превратились в инструмент, специализирующийся на предоставлении гарантий обеспечения при сделках межбанковского кредитования. Это имеет позитивное значение, поскольку обеспечивает приток краткосрочной ликвидности на рынок корпоративных заимствований и частичную трансформацию данной ликвидности в более долгосрочные инвестиционные ресурсы. В то же время корпоративные облигации являются значительно менее удобным инструментом для подобного рода операций по сравнению, например, с ОФЗ. По объемам выпуска, их ликвидности, доступности и надежности ОФЗ либо уже сейчас превосходят, либо в ближайшие два года будут превосходить большинство выпусков корпоративных облигаций. Представляется, что по мере реализации Минфином России стратегии развития долгового рынка ОФЗ будут становиться все более ликвиднее и популярнее у многих инвесторов. Это позволит им постепенно вытеснить корпоративные облигации с сегмента межбанковского кредитования. Если к этому времени корпоративные облигации не найдут более долгосрочных ресурсов фондирования, это может обрушить рынок корпоративных долгов.

Отсутствие стратегии развития финансового рынка
Отрасль оказания инвестиционно-финансовых услуг, ее переориентация на долгосрочного частного инвестора требует значительных инвестиций. Для этого финансовые организации и инвесторы должны ясно представлять перспективы развития отрасли на несколько лет вперед. Поэтому необходима согласованная стратегия развития финансового рынка, участников рынка и государственных ведомств. Действующая стратегия развития не выполняет функций целевого ориентира, отраженные в ней прогнозные показатели финансового рынка относятся к далекому 2020 г. Они составлены без годовой разбивки, да и те индикаторы, которые были приняты до кризиса, не пересчитывались с учетом фактических данных за 2008-2011 гг. Неслучайно по результатам стратегического аудита развития финансового рынка России Счетная палата Российской Федерации констатировала, что при нынешних темпах роста показателей, характеризующих динамику развития финансового рынка, «возможно достижение установленных стратегией значений только по двум показателям из двадцати целевых показателей развития финансового рынка».

По результатам исследования оказалось, что весь бизнес российских инвестиционных банков, брокеров и доверительных управляющих оценивается суммой 22,7 млрд долл. по оптимистическому сценарию, 20,5 млрд долл. по базовому сценарию и 11,8 млрд долл. по умеренному сценарию. В 2011 г. данные расчеты полностью не обновлялись, однако сравнение исходных данных для них с фактическими результатами за 2010-2011 гг. показывает, что рынок финансовых услуг развивается по тренду хуже, чем самый умеренный сценарий.

Иллюстрацией падения спроса на финансовые услуги и роста недоверия среднего класса к внутреннему финансовому рынку в 2011 г. стало продолжение процесса массового закрытия некогда популярных финансовых издательств, ориентированных на среднего инвестора. 27 июня 2011 г. вышел последний номер еженедельника «Финанс». В апреле 2011 г. прекратил существование «Журнал Д'», специализировавшийся на людей с опытом работы на фондовом рынке. Эти события стали продолжением закрытия в мае 2009 г. журнала Smart Money и в октябре 2010 г. журнала «Русский Newsweek».

Отсутствие стратегии обрекает весь финансовый бизнес на деградацию. Без ясных и обоснованных целевых ориентиров нет инвестиций, без инвестиций в развитие финансовый бизнес превращается в опасную для потребителя услуг отрасль, когда рост доходов достигается за счет не вовлечения на рынок новых участников и инвестиционных активов, а интенсивности комиссионного давления на действующих клиентов. Нынешняя тенденция на усиление роли государственного регулирования и надзора на финансовом рынке должна сочетаться с повышением ответственности представителей государства за развитие отрасли финансовых услуг. Один из органов государственной власти должен отвечать за политику развития финансовых организаций, включая индикативное планирование ключевых показателей отрасли. В мае 2009 г. был подписан Указ Президента РФ «Об основах стратегического планирования в Российской Федерации», в настоящее время разрабатывается специальное законодательство об индикативном планировании. Идеи данных документов актуальны для финансового рынка. Одними из центров, координирующими выработку современных стратегий развития отрасли и ее участников, могут стать саморегулируемые организации в лице НЛУ, НАУФОР, НФА.